临近年末，在市场降准降息预期增强、国债收益率持续下行的背景下，债市行情提前启动，各路资金踊跃进场。今年以来债券型基金整体业绩亮眼，重仓可转债的基金更是强势领跑，年内收益率最高接近20%。业内人士认为，从正股驱动、估值驱动、条款博弈等多重因素来看，可转债有望迎来“戴维斯双击”，2025年仍有较大投资空间。

　　机构提前布局

　　债券基金即将迎来年终“大考”，无论是纯债基金还是混合型债券基金，收益率均十分亮眼。Wind数据显示，截至12月18日，有统计数据的5816只开放式债券型基金（不同份额分开计算）的收益率中位数达到4.27%，收益率超过8%的有276只。

　　其中，可转债基金表现不俗。截至12月18日，今年以来有61只开放式可转债基金取得正收益，其中10只收益率超过8%。华富可转债、工银可转债、鹏华可转债的收益率分别达到19.56%、18.9%、17.45%。

　　对比往年，今年年底机构“抢跑”的时间窗口进一步提前。东兴基金固定收益部总经理、知名基金经理司马义买买提表示，随着10年期国债收益率从11月18日的2.11%快速下行至12月16日的1.7%左右，1个月时间下行幅度接近40个基点，决策层对货币政策适度宽松的积极表述，使得市场对降准降息的预期增强。临近年末，险资等机构开始提前布局明年的资产配置，在11月下旬至12月对利率债的买入节奏有所提速，抢跑较往年有所提前。基金对利率债的净买入规模与去年同期相比仍处于较高水平，与此同时，保险公司的配置力度也在增强。

　　在存款利率下调的大趋势下，债券基金被投资者抢配，无论可转债基金、长债基金，还是短债基金，都迎来了大量资金净申购。除险资、银行、理财公司等机构客户外，个人投资者也蜂拥而来。以市场上规模最大的可转债ETF为例，Wind数据显示，该ETF最近10天获得58亿元资金净流入，今年以来获得资金净流入更超过280亿元。

　　长债基金、短债基金同样获得净申购。司马义买买提表示，据观察，11月21日至12月10日，对于长债和短债基金，机构客户以净申购为主；个人投资者对债基的净申购力度也逐渐加强。“由于银行存款利率的不断下降，资金开始从银行存款转移到银行理财产品和公募基金，尤其是债基。同时，权益市场的波动增加导致个人投资者更偏好低风险投资，部分资金已从权益类基金转向债基。”他表示。

　　　可转债仍具有稀缺性

　　可转债的稀缺性进一步受到市场关注。今年以来，可转债净供给大幅减少，存量规模大幅缩减。

　　从供需的角度来看，万柏基金投资总监陈勇认为，2025年可转债市场可能出现供不应求的情况。新发行减少叠加到期和赎回量增加，导致净供给减少。2024年可转债市场存量规模自2017年以来首次出现收缩，不仅一级市场发行大幅放缓，大盘品种到期和转股规模也显著增加。从目前备案情况来看，2025年供给收缩的趋势仍将延续，处于董事会预案、股东大会、交易所受理等各环节的可转债规模1100亿元左右。2025年到期的存续品种规模合计800亿元。此外，债转股规模中性估算约600亿元，市场存量规模大概率将继续压缩，可转债稀缺性仍在。

　　司马义买买提认为，可以采取偏债、偏股和条款博弈相结合的策略，充分利用可转债的不对称性和条款优势。首先，选择价格在100元至120元之间的品种，这类品种在正股上涨时具有良好的上涨潜力，而在正股下跌时往往更加抗跌；其次，低价品种可结合条款优势和正股波动性，多数品种的信用风险可控，需要条款博弈和正股高波动性来增强上行弹性，可关注TMT、半导体、军工等行业标的；第三，选择到期收益率较高的品种并进行信用筛选，以降低组合波动；第四，低波动红利品种成为固收增强的有效方式，考虑到机构低配和经济大趋势，高股息品种的资金流入趋势稳定。第五，关注如汽车、出口、资源品等方向的绩优标的，在可转债价格合适时，低位布局。

　　有望两头受益

　　对于2025年的债券市场表现，综合对比利率债、信用债和可转债三大品种来看，司马义买买提表示，相对更看好可转债表现。

　　“可转债整体收益主要受到正股驱动、估值驱动、条款博弈三大因素影响。正股层面，受益于股票市场明年的顺风环境，预计会有不错的表现，而高波动市场下的期权性价比提升，可转债估值水平也将进一步修复，有望迎来可转债层面的‘戴维斯双击’。从条款博弈的角度来看，明年对可转债较为有利。截至12月，今年提议下修转股价格的可转债数量接近200只，创下历史新高，在权益市场反弹叠加可转债平均剩余期限缩短的背景下，有较多可转债表现出较强的下修意愿。下修后的转股价值将迅速提升，有利于获取更好的收益。”他表示。

　　陈勇也表示，在低利率环境下，2025年股债有望双牛，可转债有望两头受益。从可转债估值来看，估值仍有较大的提升空间；从股性角度来看，可转债最新隐含波动率约25%，处于较低水平，相较于正股，可转债的期权价值明显被低估，后市正股或维持当前的高波动状态，而可转债期权价值或将进一步修复；从债性角度来看，随着10年期国债收益率不断下行，可转债配置价值突出，如果2025年国债收益率仍有下行空间，可转债也将随之受益。